אנחנו שוב צופים בדרמה יוונית בעלת סיכוי גבוה להשלכות בלתי מכוונות (unintended consequences), הרבה מעבר למשתקף בהערכות הנוכחיות של השווקים הפיננסים. וייתכן גם שהשווקים מעריכים נכונה את ההתפתחויות. אנו פוסעים בטריטוריות נעלמות וקשה לנו לשער מה נגלה בדרכנו. ננסה לאבחן את תמונת המצב באירופה ובמקביל להצביע על הנעלמים. יוון היא בית ספר מדהים.

יוון ב"קליפת אגוז"

כאשר יוון שקעה אל תוך משבר לפני כארבע שנים, היחס בין החוב הלאומי לבין התוצר היווני עמד על כ- 120% (כלומר, החוב היה גדול מכל סך המוצרים והשירותים שמייצרים ביוון בשנה אחת). הריבית על אגרות החוב של ממשלת יוון נסקה בחדות, כאשר משקיעים חששו אם החוב בכלל ייפרע. הריבית על אגרות חוב של ממשלת יוון הגיעה בשיאה ל- 48.6% (לשם השוואה: ריבית על אג"ח של ממשלת גרמניה ל-10 שנים נמוכה מ-1%).

כולם הסכימו שיוון למעשה אינה מסוגלת לכבד את התחייבויותיה, כאשר חלק ניכר מהחוב היה לבנקים גרמנים וצרפתים. אירופה החליטה "לחלץ" את יוון – צעד שהיה למעשה "חילוץ" של הבנקים האירופאים שהחזיקו בחוב היווני (פרוטוקולים של קרן המטבע העולמית מאשרים שהנושא היה חילוץ הבנקים האירופאים ולא כל כך יוון עצמה). קפריסין לדוגמה, נזנחה לנפשה כאשר נקלעה למשבר דומה למרות הסכום הנמוך שנדרש לחילוצה – בסדרי גודל של "עיגול ספרות". (המסקנה לכל פוליטיקאי שחושב לכיוון של "חילוץ": צריך לפני כן לדאוג שהבנקים במדינה יהיו חייבים הרבה מאד כסף לכל העולם...).

העולם הפיננסי נשם לרווחה כאשר הריבית על אגרות החוב היווניות חזרה לרמה נמוכה אפילו מזו שלפני תחילת המשבר. בינתיים, הפיתרון הכלכלי שנכפה על יוון כיווץ את התוצר ב-25% והעלה את האבטלה לשיעור דומה (60% בקרב צעירים). ההסדר אילץ את היוונים לשלם מיסים, להתאמץ לאזן את תקציב המדינה (ולא בהצלחה מרובה). כיום יחס חוב-תוצר עומד על 175%. אם היוונים לא הצליחו לשלם את החובות שלהם כאשר היחס עמד על 120% – יש להם אפס סיכויים להצליח במשימה כאשר היחס עומד על 175%.

הבוחרים היווניים הבינו שההסכם עם המוסדות האירופאים לא מטיב את מצבם ולכן הצביעו בבחירות האחרונות עבור מפלגה שהבטיחה לשנות את ההסכמים. מפלגת סיריזה הסוציאליסטית הבטיחה רבות כיצד היא תכופף את הגרמנים רעי הלב ותזחיל אותם על ברכיהם לגרד את הכסף.  הם הבטיחו לבוחר היווני שאירופה תמשיך להזרים כסף  – "נאלץ אותם לשנות את ההסכמים המבישים". אין ספק שאם יוון לא תקבל הזרמת כסף נוספת הם יעמדו בפני פשיטת רגל מוחלטת והכלכלה תמשיך לקרוס. ובשפת הכלכלה המדוברת: המערכת הכלכלית היוונית דפוקה לחלוטין.

האיום היווני דומה לאחזקת אקדח מול הרקה ואיום שנתאבד אם לא תקבלו את דרישותינו. אסטרטגיה לא מוצלחת במיוחד כאשר מבקשים מפוליטיקאים זרים להזרים אליך כסף גדול כדי להבטיח את קיומך. התרגיל עוד יותר חלש, במציאות בה הציבור שבוחר את אותם פוליטיקאים בארצותיהם – לא אוהד כל כך את היוונים. הממשלה החדשה בטוחה שזו טקטיקת המו"מ המושלמת עבור יוון. שר האוצר היווני החדש כתב חמישה ספרים על תורת המשחקים, אבל נראה שהמו"מ הנוכחי לא מתאים לתיאוריות שלו.

היוונים הסכימו בעבר למשהו בלתי אפשרי, כתנאי לתכנית החילוץ שלהם – לפרוע את מלוא חובותיהם. הקהילה האירופאית (בהנהגת גרמניה) רוצה למעשה שיוון תמשיך להתחייב למשהו בלתי אפשרי כדי שאירופה תוכל להמשיך להזרים עוד יותר כסף ליוון – כך שהחוב שהם בין כך ובין כך לא מסוגלים לפרוע – יגדל עוד יותר... (כן, אני יודע שחזרתם וקראתם את המשפט האחרון 3 או 4 פעמים... כדי להבין את ההיגיון שבו... אבל זה בגלל שעמדת אירופה לא הגיונית). נראה שלאירופה לא אכפת אם יוון תשקע עוד יותר בחובות שאינה מסוגלת לפרוע, כל עוד היוונים לפחות מבטיחים לפרוע את החוב. שקיעת יוון במשבר מתמשך אינה בראש דאגותיהם של האירופאים.

שר האוצר של יוון יאניס וורופאקיס (עד לאחרונה פרופסור באוניברסיטה של טקסס. סוציאליסט טיפוסי, כמוהו ישנם רבים באקדמיה האמריקאית), יצא למסע בבירות אירופה לגייס תמיכה לרעיון. יוון מעוניינת יותר בלהרוויח זמן מאשר בגיוס כסף, באמצעות "הסכם גישור" – במהלכו תגובש תוכנית חדשה ליוון. וורופאקיס חזר הביתה עם אפס "הישגים". הוא זכה לתגובות אוהדות פה ושם, אבל אף אחד לא הציע כסף או אפילו הבטחות. וורופאקיס קיווה לפגישה מכרעת עם נגיד הבנק המרכזי האירופאי, מריו דראגי, אך זה פשוט קטע את ציפיותיו. הנה קטע מהפיינשיאל טיימס על הפגישה עם נשיא צרפת הולנד (גם הוא סוציאליסט מוצהר):

"נשיא צרפת הביע את תמיכתו בממשלה החדשה של מפלגת סיריזה היוונית ובמאמציה להשגת דיל משופר מהמלווים הבינלאומיים. מדובר בהארכת תקופת הפירעון – כל עוד יוון תתחייב להישאר בגוש האירו, תנהיג רפורמות כלכליות ותכבד את התחייבויותיה.

הנשיא הולנד גיבה את החלטת הבנק האירופאי המרכזי לחדול מלהכיר באג"ח של ממשלת יוון כבטחונות להלוואות נוספות ליוון וכך למנוע מיוון גישה למימון זול נוסף. צעד זה מתפרש כאזהרה ליוון שלא לממש את הבטחת הבחירות של סיריזה לנטוש את גוש היורו כאשר חבילת החילוץ הנוכחית תפוג ב-28 לפברואר."

וכפי שאומר הפתגם הידוע: עם חברים כאלה מי צריך אויבים? יוון למעשה מבודדת. להבנתי, ההצעה שעומדת על הפרק היא הארכת תקופת הפירעון, הקטנת הריבית, והקלה כלשהי בצעדי הצנע.

יש ויכוח האם לבנק האירופאי המרכזי יש בכלל סמכות לחדול מלהכיר באג"ח של ממשלת יוון כבטוחה להלוואות נוספות (הויכוח פוליטי). עד לפקיעת חבילת החילוץ הנוכחית (28 לפברואר) היוונים עדיין יכולים לקבל הלוואות במסגרת "הזרמת חרום של נזילות" מהבנק המרכזי האירופאי Emergency Liquidity Assistance (ELA). הזרמה זו תעלה להם ביוקר, אבל סיוע מוניטארי במסגרת זו ניתן אך ורק למוסדות בנקאיים שסובלים מקשיי נזילות זמניים, בעלי בטחונות ואינם חדלי פירעון. מעבר לכך – המכסה של יוון למשיכות במסגרת הזרמת חרום ELA עומדת על 60 מיליארד יורו, אבל יוון זקוקה מיידית ליותר מ-100 מיליארד יורו. האם דירקטוריון הבנק האירופאי המרכזי יאשר הזרמה כלשהי ליוון גם בהיעדר הסכם?

הגישה של בנקים יווניים לחלון המוניטארי של ELA מוגבלת בגלל העדר בטחונות. המאזן המאוחד של הבנקים היווניים מציג נכסים של הלוואות ואג"ח בהיקף של כ- 293 מיליארד יורו. חלק קטן מהנכסים מורכב מאג"ח של ממשלת יוון, חלק גדול יותר (42 מיליארד) הם אג"ח של הבנקים בערבות ממשלת יוון – אלה לא יכולים להיחשב כבטחונות להלוואות נוספות. 50 מיליארד יורו אחרים מנכסי הבנקים היווניים משועבדים לבנקים זרים (כנראה הנכסים האיכותיים ביותר), 35% מנכסי הבנקים הן הלוואות "לא פעילות" [בעברית צחה: "חוב אבוד", "כסף על הקרח"]. לבנקים היוונים יהיה קשה להציג בטחונות נאותים. 

הבעיה של יוון מוכפלת פי כמה לנוכח המציאות בה כסף גדול מתחיל לברוח מבנקים יווניים. בכנות, לא הייתי מעלה בדעתי להשאיר בבנק יווני שום נכס משמעותי, למעט כסף לקיום עסקי בסיסי. כמעט 14 מיליארד יורו נמשכו מבנקים יוונים בינואר – בערך כמו שיא בריחת ההון בעיצומו של המשבר לפני מספר שנים. ברור שבריחת הכסף לא שינתה כיוון לאחר ששר האוצר וורופאקיס חזר בידיים ריקות מסיורו בבירות אירופה.      

מריו דרגי (נגיד הבנק האירופאי המרכזי) הודיע ליוונים וליתר אירופה שעליהם להגיע במהירות להסכם. דרישות הביטחונות (להלוואות) הן שרירותיות, גם דרגי החליט שרירותית על מסגרת הזמן שהקציב ליוון – פחות משלושה שבועות. אבל הם נדרשו להציג את הצעותיהם לשרי האוצר האירופאים לא יאוחר מ-11 לפברואר.

יוון כנראה תוכל למתוח את מימון המדינה אל תוך חודש מרץ באמצעות גרירת תשלומים. אבל אם הבנק האירופאי המרכזי יסרב להאריך את קו האשראי של יוון או את פירעון חובותיה, כי אז כל הבנקים ביוון מחוסלים כ"עסק חי".

המציאות עלולה להכתיב לוח זמנים שונה, מוקדם מ-28 לפברואר:

יו"ר פורום שרי האוצר האירופאים, ג'רון דיסלבלום (Jeroen Dijsselbloem), סיפר בראיון לסוכנות רויטרס שיוון צריכה להגיש את בקשותיה להארכת תכנית ההלוואות/רפורמה לפני ה- 16 לפברואר  כי מספר מדינות באירופה חייבות לקבל את אישור הפרלמנט שלהם לכל שינוי בתכנית החילוץ של יוון. השעון מתקתק, אין נכונות לאפשר ליוון להרוויח זמן. ליוון תועבר, כפי הנראה, הצעה של "לקבל או לדחות" (A take-it-or-leave-it offer).

שוחחתי עם מספר אנשים בעלי ידע על הנעשה ביוון. אחד מהם הוא אנליסט באחת מקרנות הגידור הגדולות, התמחותו – צבירת מידע על יוון. לדבריו, קשה מאד לקבל תמונה נאמנה על היקף החוב היווני האמיתי – באיזה היקף חוב מדובר, מי חייב ולמי במערכת הבנקאות סובבת יוון. חלק מהבנקים הגדולים מדווחים לנו; הם מספרים ש"הכול בשליטה", אבל ספק אם ניתן לבטוח בהצהרותיהם.

הדיילי טלגרף דיווח בעקבות הורדת הדירוג האחרונה של יוון ל- -B (דרגה אחת בלבד מעל חדלות פירעון) על נימוקי ההחלטה: "התחזית ליוון ממשיכה להיות שלילית, הורדת הדרוג משקפת את הערכותינו לקשיי הנזילות של הבנקים היווניים וכלכלת יוון. בחירת הממשלה החדשה רק הצרה את מסגרת הזמן שעומד לרשות יוון להגעה להסדר".

לא ברור כיצד יוון תנהג, רוב מובהק של היוונים רוצה להישאר חלק ממרחב היורו. לממשלה החדשה עמדה הפוכה ולא סביר שתחזיק מעמד בשלטון מעבר לשנה אחת. הבעיה מחמירה נוכח התופעה שמשלמי המיסים ביוון כבר חדלו מלהעביר תשלומים מסוימים למדינה, סוגי מס שמפלגת השלטון הודיעה שבכוונתה לקצץ או לבטל... לכן, בתחילת חודש מרץ הממשלה תצטרך להתמודד עם החמרה במשבר המימון.

אפילו אם יוון תחזור למטבע הדרכמה, הממשלה לא תוכל לקיים את ההבטחות לבוחרים ללא גרימת נזק נוסף לכלכלת המדינה. הם רוצים להרחיב את הסקטור הציבורי, להעלות את שכר המינימום, להגדיל את המיסוי על עסקים. אף צעד מאלה לא ייצור צמיחה ומקומות עבודה חדשים – מה שיוון זקוקה. עלות יחידת עבודה גדולה פי שלושה ביוון מאשר בגרמניה, אפילו אם השכר יצנח משמעותית – יוון לא תתקרב לפריון העבודה בגרמניה ובצפון אירופה.

משחק התרנגולת בסגנון אירופה

יש לנו כעת שני כוחות מנוגדים שנעים האחד מול השני במהירות גבוהה. נעבור לידידי קירון סרקר שמתמצת את התמונה מנקודת ראות אירופאית:

מעבר להעדר אפשרות פוליטית במדינות אירופה להכיל בשלב זה תספורת נוספת של החוב היווני, נושאים אחרים צצו, ואלה יכבידו על פיתרון אפשרי ויקשיחו את עמדת מדינות אירופה, ביניהם:

> ספרד מעוניינת להקשיח את העמדה מול יוון, כדי שלא לספק תחמושת נוספת למפלגת האנטי-צנע הספרדית פודמוס שצוברת פופולאריות (יש תנועות נוספות כאלה באירופה). ספרד עלולה להיות בעיה רצינית יותר לאירופה, בסדרי גודל מאשר יוון.

>המפלגה הקיצונית של מרין לפן בצרפת עלולה להתחזק בגלל תמיכתו של הנשיא הולנד במפלגת סיריזה היוונית.

>לגרמנים נמאס מהאזכורים היוונים של השלטון הנאצי. התגובות בגרמניה קשות.
הפגישות שהיו לשר האוצר היווני עם שר האוצר הגרמני ועם יו"ר פורום שרי האוצר האירופאים הוגדרו כ"אסון". זה לא יעזור ליוונים.

>צרפת לא תפעל בניגוד לעמדה הגרמנית וגם לא איטליה.

>לראש ממשלת הונגריה די בבעיות הפנים של הונגריה. את עמדת סלובקיה ואוסטריה הגרמנים יכילו. אירלנד תסתום את הפה בתקווה שיוון תקבל דיל טוב יותר, בתקווה שגם הם יקבלו בהמשך.

>הפסקת תשלומי המיסים ביוון לאחרונה, מעודדת את הניצים בגרמניה שהסבו את תשומת ליבה של אנג'לה מרקל לתופעה שמבטאת לדעתם את חוסר המהימנות היווני (unreliability).

>דעת הקהל בגרמניה נוטה בחריפות נגד יוון, מרקל ערה לכך. מתחזקת הדעה שהחיים יימשכו גם אחרי קריסת יוון. מה עוד שסיוע נוסף ליוון מחייב הצבעה בבונדסטאג.

>מתרבים סימנים שהתמיכה האמריקאית ביוון לפני שינוי.

>קפריסין "מתעוררת". "ניצחון" למפלגת סיריזה יעודד גם את קפריסין לחזור למשחק.

>האיום היווני להפנות בקשת סיוע לסין ולרוסיה אינו ריאלי. סין לא תרצה בשום מקרה לפעול נגד העמדה הגרמנית. רוסיה היא קלף בלתי צפוי, אבל יש לה די בעיות עם עצמה. 

>המפלגה השותפה לקואליציה ("היוונים העצמאיים") מחזיקה בתיק הביטחון ועמדתם מצדדת בברית נאטו. שר ההגנה מטעמם הוא טיפוס דוחה בנוסף להיותו אנטישמי מוצהר. ההסכמה היחידה בקואליציה היוונית היא התנגדות לתכנית החילוץ הנוכחית. כאשר עניין זה יירגע, יש לצפות לחילוקי דעות אלימים בין חלקי הקואליציה.

>לבסוף, לגרמניה ולמספר מדינות אירופאיות חשובות אחרות – נמאס לחלוטין מהעמדות שמציגות יוון וקפריסין בענייני מקדוניה, סנקציות על רוסיה והמשבר האוקראיני.

יוון לא הרוויחה נקודות זכות במסיבת העיתונאים של שר האוצר וורופאקיס בברלין. הוא דיבר על הנאצים והזהיר מפניהם. אני יודע שהוא התכוון לנאצים בארצו, אבל ההתבטאויות פורשו אחרת בגרמניה. הגרמנים לא שוכנעו מהאנלוגיה הנסתרת שעליהם להמשיך לממן את יוון. לא בטוח מה וורופאקיס העלה בדעתו, מדוע הוא סבור שהנושא עוזר לו? הוא רק המשיך להרעיל את הבאר ממנה היוונים שותים.

הנשיא ציפראס נשא את נאום הבכורה לפני הפרלמנט באתונה וחזר על עמדתו שיוון אינה זקוקה לכספי חילוץ נוספים... הוא רק רוצה לשאת ולתת על דיל חדש לחוב היווני, "הסכם גישור" עד שהדיל החדש יבשיל. הוא לא מאמין לדבריו של נגיד הבנק האירופאי המרכזי שלא יהיה שום "הסכם גישור" לפני שהיוונים יקיימו הסכמים קודמים.

כפי שהמומחה קירון ציין כבר, נראה שקיים קונצנזוס אירופאי שאירופה יכולה להכיל פרישה של יוון מהאיחוד. הסיכויים לפרישה הם 50-50 לדעתי. היוונים מאמינים שפרישה של יוון היא איום רציני על אירופה, איום שייאלץ את אירופה להמשיך לממן את יוון כדי שלא להסתכן בפרישה.

ג'ון מולדין   

 John Mauldin, best-selling author and recognized financial expert, is also editor of the free Thoughts from the Frontline and Outside the Box e-letters that go to over 1 million readers   each week. For more information on John or his FREE weekly economics letters, go to: http://www.frontlinethoughts.com/learnmore